对外开放中的国际收支政策和双重体制下的宏观经济管理

第二十二章　对外开放中的国际收支政策

本章将侧重讨论有关国际收支状况、汇率调整、外资净流入、外汇储备管理等政策因素，以说明经济发展中不同的国际收支政策工具以及有关宏观经济政策的配合对实现经济稳定和长期经济增长的作用。

第一节　国际收支状况分析

一、外汇供给与需求的决定因素

在我国传统的封闭经济体系下，国内市场与国外市场的联系几乎是处于完全隔绝状态。国内市场所必须从国外市场输入的技术、产品和原材料，是直接地由国家计划统一管理和外汇统制制度下决定的。由于当时采取的是内向型工业化发展战略和产品经济形态，经济发展所需要的资金来源和产品主要取决于本国的资金积累和产品供给，国外资金和产品的输入处于次要地位。但这并不意味着不存在外汇短缺问题，只是由于严格的外汇和贸易管制，以及有限的外汇收入只集中于国家计划中的重点项目和所必需的原材料进口。因此，外汇供求缺口主要表现为隐性的外汇短缺。

自对外开放以来，我国逐步地放宽和调整了外汇和贸易管制，使有形和无形贸易部门的外汇供给增长滞后于外汇需求部门，整个经济对外部资金、产品、技术和劳务输入的增长的矛盾日益突出。因此，以前的隐性外汇短缺缺口通过直接或间接的方式表现为显性的外汇短缺缺口。

（一）外汇需求的决定因素

1．国内总需求形成的外汇需求。在宏观经济模型中，进口与国内收支变动之间存在着正相关联系。当经济中始终存在着总需求大于总供给的不稳定性变动时，往往会形成对外部市场供给的进口增长大于出口增长的贸易收支差额。在假定边际进口倾向和进口收入弹性不变的条件下，国内总需求膨胀引发的经济过热增长会产生引致性进口总量的上升。如果假定边际进口倾向和进口收入弹性不是一个常系数，而是不断变动的，而且在国内总需求膨胀会压迫边际进口倾向出现上升的趋势下，进口增长的不稳定性波动将大于国内总需求不稳定波动。表21-1和图21-2所提供的有关数据和变化趋势，已证实了这一点。当进口总量持续增长时，对外汇的需求也就相应地上升。

2．汇率变动对外汇需求的决定机制。汇率作为本国货币与外国货币的相对价格比率，其变动趋势也会直接地对外汇需求产生影响。当汇率定值过高时，外币与本币相比会变得相对便宜，从而提高了经济对外汇的需求。当汇率定值过低时，外币相对昂贵，因而降低了对外汇的需求。当本国货币贬值时，提高了外币的相对价格，从而降低了本国对外汇的需求。这里我们仅分析了汇率变动与外汇需求相互关系的一般性形态。在现实中，有许多因素改变了这些形态的变动方向和数量关系。最为明显的例证是外汇汇率调整以后是否会抑制外汇需求；汇率定值过高是否会抑制出口增长；在一个扭曲的政策环境中，汇率机制是否对贸易产生调节作用等问题。此外，还取决于国内的宏观调控机制、微观运行机制和贸易管理体制以及整个政策环境因素。

3．经济增长引致的外汇需求。在对外开放过程中，随着对外经济联系的扩大和国内经济发展带来的投入—产出联系的复杂化以及生产结构的深化，所需要的国外先进技术、机器装备和中间投入物品的进口需要也日益增长，从而引起对外汇的需求与日俱增。这不但表现为形成具有对外竞争力和未来发展的主导产业、出口产业、进口替代产业和重化产业发展引致的外汇需求增长，而且表现为满足人们日益增长的消费资料产品的需求增加引致的外汇需求增长，从而使外汇需求加速增长与外汇供给不足的外汇短缺缺口成为制约长期经济增长的“瓶颈”。

（二）外汇供给的决定因素

1.国内总供给与外汇总供给。一般而言，外汇供给主要取决于两方面的因素：一是国外市场的需求结构和需求弹性；二是国内的实际总供给结构和供给能力。当一国的生产要素投入如劳动力、资金和生产率等持续增长时，潜在实际总供给能力随之增长，从而推动了出口增长。反之，当实际总供给水平不稳定增长或供给增长受到明显的资源约束时，出口增长和外汇供给水平也相应地受到这些因素限制。这些限制性因素不但表现为国内实际总供给不足从而引起出口供给不足的总量约束，而且表现为国内的出口结构和生产结构扭曲带来的出口结构性不足的约束。后者是由于我国产业结构中生产能力相对过剩的产业如机电工业，在对外贸易中处于相对劣势，从而使国内过剩供给能力无法转化为出口。而国内相对供给不足的产业，如石油、煤炭等基础原料产业转化为出口供给，加剧了国内供给紧缺和结构性失衡。只要贸易结构和生产结构扭曲没有得到较大程度上的改变，外汇供给增长的限制就难以克服。

2．国内相对价格变动对外汇供给的影响。当国内经济始终存在着程度不同的总需求大于总供给时，要素相对价格向上的压力和物价总水平对汇率的压力，都会导致出口产品的国内相对价格和生产成本上升，从而使产品出口到国际市场的机会成本变得更加昂贵。在这种情况下，资源和产品的流动方向就可能发生不利于出口增长的逆向转移，即资源从贸易部门转移到非贸易部门，产品从销往国际市场转移到国内市场的变化趋势。这种相对价格变动趋势引起的资源和产品的逆向转移无疑将减少外汇供给总水平。即使采取财政补贴、免税、退税、增加外汇留成比例等出口鼓励性措施可能在一定程度上抵消相对价格偏差。但是，只要这些鼓励性政策措施滞后于国内相对价格变动或无法抵消国内中间投入物品价格上涨因素，或调整措施不得当，出口增长也将滞后于进口增长速度，从而使外汇供给不足始终是经济增长的“瓶颈”约束。

3．贸易条件的变化对外汇供给的影响。贸易条件代表着进出口价格的相对比率。当一国贸易条件恶化时，将会降低这个国家出口购买力，从而造成出口同样产品数量却提供了更少的外汇供给。如果要保持同样的出口购买力和外汇供给，就必须提高出口数量。在我国出口产品结构中，初级产品占相当大比重，而初级产品的世界商品价格长期处于跌势，对我国贸易条件产生不利影响。这不但会造成我国贸易效益下降，而且会由于出口购买力下降而扩大商品出口，加剧国内总供求缺口和资源紧缺状态。

4．外部经济调整对我国外汇供给的影响。外部经济调整主要表现为国外需求结构的变动，国外生产结构调整，国外同类商品竞争加剧，国外贸易保护主义日益盛行等因素，这些都使国际交换和国际竞争秩序与环境发生动态变动。如我国产业结构和贸易结构不能及时加以调整或采取相应的适应性对策加以防范的话，出口增长将会面临困境，从而不利于外汇供给增长。

二、开放经济下的总供求分析

（一）均衡条件下的总供求关系

在对外开放过程中，贸易和国际收支状况对经济稳定增长起着愈来愈重要的作用。在第21章，我们已经对贸易成长对经济增长的发动机效应和贸易政策、贸易体制转换的重要意义作了深入讨论，这里将侧重于国际收支政策效应分析。

在宏观经济均衡模型中，我们有下列方程式：

式中：ADN表示国内总需求；Cd表示国内总消费需求；Id表示国内总投资需求；ASN表示国内总供给；CS表示国内总消费物品供给；IS表示国内总投资物品供给。同时，我们假定政府支出活动中的消费和投资需求分别包括在Cd和Id项目中，政府的收入则分别包括在CS和IS项目中。如果在上述方程式中加入外部经济活动，那么就有下列关系式：

ASN-ADN=（X+NTR）-（M+NFP）=ΔNFA　（4）

在公式（4）中，ASN为国内总供给；ADN为国内总需求；X为国外市场的需求，即出口；NTR为国外净转移支付，当国外净转移支付为正时，可以看作是外汇收入净增加额；M为国外市场的供给即进口；NFP为国外净要素收入，如果从国外挣来的要素收入大于流到国外的要素支出，那么国外净要素收入符号则为负，看作是外汇收入净增加额，反之，则是净减少额；ΔNFA为国外资产净增加额，表示为（X+NTR）-（M+NFP）= ΔNFA。

（二）非均衡条件下的总供求关系

经济处于非均衡条件下，则有下列关系式：

ASN＞ADN=（X+NTR）＞（M+NFP）　（5）

公式（5）说明当国内总供给大于国内总需求条件下，国内总供给剩余主要将通过出口或对外投资增加的方式使外汇收入大于外汇支出，从而导致了外汇储备增加和国外直接投资增长，国外资产净增加额上升，国际收支盈余增加。

ASN＜ADN=（X+NTR）＜（M+NFP）　（6）

公式（6）说明当国内总需求大于国内总供给条件下，国内总供求缺口压力将会使出口或对外投资减少和进口增加，从而导致外汇收入小于外汇支出，造成外汇储备减少和国外债务的净增长，说明国外资产净增加额下降，国际收支赤字增加。

很显然，我国目前非均衡状态主要表现为第二种情况，即国内总供求缺口压力导致国际收支赤字缺口的扩大，通过国外市场供给增加（即进口增长）、外资净流入增长（即外债增长）的渠道来缓解国内总供求矛盾。

（三）内外非均衡条件下的外汇短缺

当经济中外汇需求大于外汇供给时，外汇短缺的情况就会发生。从短期效应来分析，外汇短缺主要是国内总需求不稳定增长导致的外汇需求大于外汇供给。如果采取紧缩性的财政和货币政策，限制性的贸易和汇率政策以及严格的外资和外债管理政策，可以达到抑制国内总需求不稳定增长和进口过度增长的目的，使经济回复到相对均衡状况。这些政策组合只要有机地配合和有效地使用，在短期内可以达到经济相对稳定的目标。但是，这将以一场较大规模的经济衰退和贸易增长减速为代价。

因此，从长期效应分析，外汇需求大于外汇供给所形成的外汇短缺问题并没有从根本上得以解决。要真正解决这个我国经济增长的长期制约因素，不仅需要控制国内总需求不稳定增长的需求管理政策，需要调整国内产业结构和劳动力结构，以实现总供给持续、协调和稳定增长的供给管理政策，促进对外开放过程中贸易增长的对外贸易政策，而且需要弹性调整的国际收支政策，如汇率政策、外汇储备调节政策和外债管理政策的有效配合。这些政策手段构成的政策环境的核心是为我国经济长期增长创造一个相对有利的宽松环境，以有利于生产率增长和经济开放效应带动下的经济稳定增长。

三、对外开放以来的国际收支状况

（一）国际收支平衡表

在表22-1中我们按照通常的国际收支平衡表形式记录了1978～1987年我国国际收支状况的有关数据。国际收支账户分为以下三个主要项目：

表22-1　　　　　　　我国国际收支概览表

注：1978～1981年贸易项目按到岸价格计算；1982～1987年贸易项目按离岸价格计算。
资料来源：1982～1987年数据来自《中国金融统计》（1952～1987）；1978～1981年数据来自日中经济协会编著：《中国经济的中长期展望》。

1．经常项目，是指我国与外国交往而经常发生的项目，包括进出口贸易收支、运输、保险、旅游和投资收益等劳务收支以及国外汇款、赠与和援助等转移收支情况。人们也把贸易收支称为有形贸易收支，而把劳务收支称为无形贸易收支。经常项目是平衡表中最为重要的项目。

2．资金项目，它反映短期资金和长期资金流入和流出的情况。长期资金是指一年以上的直接投资、证券投资和贷款等。短期资金是指一年以下的投资，包括银行借款、部门和地方借款、延期付款和收款等形式。按复式簿记原则，一笔交易会产生数额相同的贷方和借方项目变动，因此，往往会同时表现在经常项目和资金项目的变动。

3．平衡项目或结算项目，它包括错误和遗漏，官方储备和特别提款权等。经常项目和资金项目的净差额由储备资产增减额加以弥补。

很显然，按照复式簿记原理编制的国际收支平衡表是会计账户的事后平衡，它并不反映国际收支实际状况中的非均衡现象；即使经济处于非均衡状况，在国际收支平衡表上也必须是平衡的。

（二）国际收支状况分析

由于国际收支经常项目中包括了贸易收支、劳务收支和转移收支的基本状况，因此，对国际收支是否平衡起着主导支配作用。这里主要讨论经常项目失衡对内外部经济的影响，以后还将对资金项目中的外资和外债作专门讨论。

对国际收支状况分析主要是外汇平衡问题。从表22-1提供的数据来看，1978～1980年我国由于“洋跃进”方针指导下的进口高峰使贸易收支项目逐年恶化，而且运输费、旅游收入等劳务收入持续小于劳务支出。虽然侨汇等转移收支盈亏弥补了部分贸易和非贸易收支赤字，但这个期间，经常项目赤字仍是与年俱增，1978年弥补经常项目赤字主要是通过外汇储备减少方式，1979～1980年短期和长期性外资流入起到弥补经常项目赤字的作用。

1981～1983年期间，经济调整和相对紧缩使经常项目收支状况有较大改善。1981年国内严格压缩了基建投资规模，并取消了一些大型成套设备进口合同，使进口在1981～1983年持续下降。出口在1981年有所增长，但由于国际市场疲软，1982～1983年出口也有所下降，但下降幅度小于进口。同期，劳务等非贸易收支有所改善。总之，经常项目有较大程度的改善。资金项目则由于1978～1980年的进口高峰恶化了经常收支项目，使1979～1980年短期和长期国外资金流入骤增。1981～1982年由于提前偿还外债而出现资金流出增加。1983～1984年短期资金净流出额大于净流入额。外汇储备额在1978年减少，而在1979～1983年持续增加，外汇储备持续增加主要是由于1979～1980年经常项目赤字靠国外资金流入加以弥补。1981～1983年则由于经常项目逐年得以改善，导致外汇储备骤增。1984年虽然经常项目仍有盈余，但资金净流出额大幅度增加，使外汇储备增加幅度减小，但总的外汇储备额仍保持在高水平。

然而，1985年以来，国内经济扩张引致的进口大幅度增加，以及对我国外汇储备高水平的批评助长了第二次进口高峰期。1984年6月末国家外汇储备已达165亿美元，外汇结存已达117亿美元。从1985～1987年，我国的贸易收支项目出现巨额赤字，虽然同期劳务等非贸易项目净收入额和净转移收入增加额部分弥补了贸易项目赤字，但是1985年经常项目赤字在100亿美元以上；同期长期资金净流入额增加迅速，使我国长期和短期外债累积额超过了以往任何一个时期。1985～1986年期间，外汇储备额也出现了大幅度下降的趋势，从而使我国经济又一次被迫进行经济调整和压缩进口，以使国际收支状况得以改善。由此，我们可以得到以下几点启示：

1．经常项目失衡通常与国内总需求失衡相联系。经常项目逆差，外汇支出大于外汇收入，在国内通常伴随着总需求大于总供给的不稳定形势。在投资—储蓄和财政收支的关系上，表现为投资大于储蓄，财政支出大于财政收入。相反，经常项目顺差，在我国并不表现为国内总供给大于总需求，从而使国内供给过剩转化为出口增长的转移机制。在上述资料中，我国经常项目顺差往往伴随着的是国内经济调整时期以及国际市场景气时期。同时，也是在国内外汇管制和贸易干预相对严格的时期。

2．经常项目失衡通常是与国内宏观经济决策失误、宏观调控机制的不适当调整以及产业结构失衡等因素相联系。1978～1980年和1985～1986年以及1988年至今的几次国际收支恶化，都伴随着“洋跃进”、“进口鼓励”和“经济过热”增长等决策失误；不配套的改革措施，调整不同步的财政、金融、利率、汇率和税利政策组合，以及通货膨胀态势加剧的政策环境恶化；加工工业与基础设施工业以及基础原料工业结构性失调引致的进口过度增长等问题，从而加剧了内外部经济失衡。

3．经常项目失衡通常是与国际市场波动因素相联系。在短期，国际市场价格与贸易条件变化也可能造成经常项目失衡，进而影响到国内经济不稳定波动。比如，当我国贸易商品的世界市场贸易条件恶化时，国内供给不足或资源约束限制住出口数量增长，从而导致出口购买力下降，经常项目出现逆差。从长期来看，当石油价格上涨一定程度上改善了我国经常项目收支状况时，如果因此而扩大外汇需求和进口而形成高进口倾向，则当石油价格由涨势转为跌势时，膨胀了的外汇需求一时难以抑制，从而使经常项目逆差扩大和国内总需求不稳定波动加剧。1985年的波动证实了这一点。

由上可见，经常项目失衡可以看作是对外经济部门的失衡，其内在机制为国内总需求大于总供给的内部经济失衡。在一定时期内，经常项目失衡可以通过借入外债加以弥合。如果外债使用的效益很好，那么经常项目赤字和外债借入均不会发生问题，如20世纪60年代和70年代的南朝鲜经济。但是，如果资源被不经济使用，或不能带来更多的产出和外汇收入，那么经常项目赤字形成的外债累积，将意味着今后更大的外债负担以至支付发生困难，从而造成国际收支长期失衡的恶果。

第二节　对外开放中的汇率政策

在对外开放过程中，汇率政策作为调整人民币与外币价格比率的政策工具，对促进贸易增长，调节国际收支状况，实现国内外经济均衡和刺激资源合理配置、再配置过程都起着十分重要的作用。

一、我国汇率调整过程分析

（一）目前世界各国的汇率制度

自第二次世界大战结束到20世纪70年代初期，世界各国主要采取的是固定汇率制度。固定汇率制度主要是根据20～30年代浮动汇率制度对世界经济大萧条和不稳定波动所起的加剧经济恶化和连锁性破坏反应的判断而形成的。这一汇率制度的基础是建立在购买力平价理论基础之上。按照购买力平价理论，本国与国外通货膨胀差距以及生产率差异都会引起汇率发生变化。因此，要保持固定汇率不变。通货膨胀差距主要是通过国内经济调整以降低本国通货膨胀上升造成的实际汇率扭曲。当国内经济失衡是长期持续的过程时，才通过货币贬值和重新定值方式对汇率进行调整。然而，基本的固定汇率制度并没有发生变化。但是，当作为世界货币的美元发生贬值或美元定值过高时，将对整个汇率制度发生影响。70年代初期，在世界经济波动和通货膨胀加剧的条件下，世界性固定汇率制度最终解体。

自固定汇率制度被放弃后，各国根据本国的国际收支状况、贸易条件和对外经济联系等各种因素形成各自不同的汇率制度和政策，见表22-2。

表22-2表明，在现行汇率体制下，美元、澳元、加元、日元、英镑等主要工业国的货币是采取自由浮动制度。联邦德国马克、法国法郎等欧洲八国采取欧洲货币制度（EMS）系统。这些国家货币相互之间是固定的，但对美元是浮动的。国际货币基金组织中的大多数国家采取的是盯住汇率。但如果按照世界贸易量的比重来衡量，实行盯住汇率的国家只占世界贸易量的20%。几乎所有的西方国家采用的是某种形式的浮动汇率，相应的大多数发展中国家采用的是盯住汇率。我国的汇率也类似于盯住汇率。形式上虽然是盯住一揽子货币，实际主要是盯住美元。

表22-2　　　　　　目前世界各国主要汇率制度

资料来源：《国际金融统计》IMF，1984年12月。

（二）我国汇率的调整机制

表22-3提供的数据说明了我国自1952～1989年人民币对美元汇率的变动情况。

表22-3　　　　　历年人民币对美元汇率

在1953年以前，我国的汇率确定是以出口物质理论比价、进口物质理论比价及侨汇购买力比价，综合加权平均计算出人民币的汇率。自1953～1971年，由于我国贸易是根据国家计划统一经营、统负盈亏，不需要汇率调节，因此人民币汇率主要是与英镑联系，相对固定。1972～1980年，由于世界固定汇率制度解体，世界各国通货膨胀率波动程度和汇率浮动范围不同，使我国固定汇率制度继续维持不变是不行的了。此外，20世纪60年代后期我国国际结算中试行人民币计价结算，也使汇率对贸易活动产生一定的调节作用。这时的汇率调整是在已确定的汇价水平基础上按“一揽子货币”计算方法作经常性调整。表22-3的数据表明，年平均汇率1972年为224．51（100美元折合人民币元），1973年为198．94，1974年为196．12，1979年为155．49，1980年为149．84。可见，在此期间，人民币对美元汇价持续升值，幅度为66．74%。产生这种变化的外部原因是美元大幅度贬值和美国通货膨胀率居高不下；内部原因是，确定我国汇率水平时的指导思想要求人民币定值偏高，以保证人民币价值。1980～1984年期间，为了刺激出口和限制进口，1981年起我国实行贸易内部结算价，即贸易外汇内部结算价为280（100美元折合人民币），非贸易外汇按照银行牌价结算为150（100美元折合人民币），从而形成两重汇率机制。因未达到预期目标，1984年底停止使用。1985年至今，为了改变人民币定值过高造成的不利影响，人民币汇率作了大幅度下调。1985年上半年为100美元兑换280元人民币，1985年10月为320元人民币，1986年底为372．21人民币元，下调幅度为32．9%。从1986年7月至1989年人民币汇率基本上没有调整，而在1989年底人民币汇率又一次从372．21下调到472，下调幅度为26．8%。

上述分析说明我国汇率的调整趋势，见图22-1。1953～1970年人民币汇率基本不起调节作用，因此汇价水平固定不变。1971～1980年基本趋势是人民币汇率持续升值，反映此期间：（1）我国汇率调整对贸易活动发展起一定调节作用。（2）同期美元大幅度贬值和通货膨胀率居高不下，而我国物价总水平相对偏低，促使人民币对美元汇率逐年上调。（3）我国在这个时期，汇率政策的指导思想是通过汇率定值偏高保证人民币币值稳定。由于贸易体制主要还是国家统一管制，统负盈亏，因此，对贸易的影响不甚明显。1980年以来，对外开放的发展和国内经济不稳定性波动加剧以及从单一计划体制向有计划商品经济体制的转换，要求汇率政策对贸易活动和国际收支起更大的调节作用。因此，在这个期间试行了贸易内部结算价和银行牌价并行的两种汇率，汇率持续贬值以及官方汇率与外汇调剂价并存的新两重汇率，以期达到促进出口、限制进口和改善国际收支的目的。但是，1986年底由于汇率贬值调整未达到预期目标，反而加剧国内经济通货膨胀预期和不稳定性波动。因此，1986年底以后的3年，人民币汇率基本上没有大的调整。这个汇率调整停滞时期充分说明，如果没有整个宏观调控机制的配合，仅靠汇率调整是无法实现预期目标的。然而，1985年以来国内经济不稳定性波动加剧了通货膨胀态势，使名义汇率呆滞造成的贸易产品相对价格扭曲日趋严重。直到1989年底对汇率作了较大调整之后，才改变了这种状况。

图22-1　年平均人民币汇率（100美元折合人民币）

（三）汇率水平的确定与调整

20世纪80年代以来，有关人民币汇率调整定性和定量标准的讨论一直是一个热点问题。归结起来，大致有以下几种观点：

1．主张出口商品的国内外价格之比，即出口换汇成本决定人民币汇率水平，认为人民币汇率目标是鼓励出口。

2．主张进出口商品的国内外价格之比决定人民币汇率水平，认为近期是鼓励出口，但汇率要反映国际价值量的对比。

3．提议综合经常项目如进出口、劳务、转移收支的国内外价格之比来制定人民币汇率，认为汇率目标不但要有利于贸易发展，而且要有利于非贸易收入和侨汇收入的增加等。

4．根据一套指标调整人民币汇率。这种观点侧重于国际收支平衡。

5.根据购买力平价制定人民币汇率，盯住一揽子货币调整汇率。^[1]

我们认为，按照购买力平价原则确定实际有效汇率是理论汇率确定的重要依据。按照购买力平价原则确定实际汇率的方程式为：

E*=EPW/Pd （7）

公式（7）中，E*代表实际汇率；E代表名义汇率，表示一单位外币兑换的人民币数量；PW代表国外价格水平，当汇率上升时人民币贬值；当汇率下降时人民币升值。按照这种定义，实际汇率看作是本币与外币之间的相对价格。在均衡条件下，它能够较好地反映一个国家在国际市场上的竞争力。当实际汇率下降时，本国的国际竞争能力恶化；反之，则本国的国际竞争能力增强。由此，我们可以建立起一种相对价格指数（RPI）：

当RPI＞1时，表示本国货币定值过低；当RPI＜1时，表示本国货币定值过高。通过RPI与1的偏差表示实际汇率与基期汇率水平之间的偏差，由此而作出汇率调整以纠正实际汇率的偏差。一般而言，国内外价格指数可选择消费品物价指数、批发物价指数或国民生产总值平减指数。但是，公式（8）的一个缺陷是忽视了非贸易商品价格与汇率确定之间的直接联系。近年来，更多的国外学者已倾向于采用贸易商品和非贸易商品相对价格比率来替代贸易商品相对价格比率。见下列公式：

公式（9）中，表示贸易商品的国外价格水平；表示非贸易商品的国内价格水平。一些学者提出更为简捷的方法是，使用国外批发物价指数来代替贸易商品的国外价格水平，使用国内消费品物价指数来代替非贸易商品的国内价格水平，在获取资料和进行计算方面都相对容易。

用这种方式确定我国汇率偏差和汇率调整目标的主要优点在于当国内或国外价格剧烈波动时，有弹性地和渐次地将汇率调整到预期水平，以抵消国内外通货膨胀差距（PW-Pd）带来的汇率偏差。

但是，以上提及的实际汇率的计算方法主要是从双边汇率角度加以讨论的。如果要更全面地衡量一国的国际竞争力，还需采取实际有效的汇率加以衡量。假设某国与几个国家进行贸易，一定时期内名义汇率为E1，…，En， 权数。

1．首先计算贸易权数。这些权数作为出口份额（X）i和进口份额（M）i。

并且令；即Ei表示与基期0相比的t期的汇率指数。

2．分别计算出口加权有效汇率和进口加权有效汇率。

3．为避免出现两种实际汇率衡量值，令：

在实际计算时，可以针对不同目的和资料采取加权平均或交叉计算以达到更好的结果，并且计算时，并不是对所有货币进行计算，而是考虑几种贸易往来比较大的主要货币。由于我国特殊国情的需要，汇率的确定不可能总是固定地采取某一种方式，而是几种方式的有机组合，即采取酌情使用的适应性汇率制度。当国内通货膨胀势头远超过国外通货膨胀势头时，本国国际竞争力弱化，将造成国际支付困难。因此，汇率就应当作出适应性调整，使实际汇率不至于产生反出口偏差；同时，实际汇率调整不但要考虑汇率自身的调节作用，而且应当综合性考虑关税、补贴以及其他影响出口价格调整项目的作用方向，使之反映外汇的真实国内价格。在可能的情况下，计算多边实际有效汇率作为理论汇率，使现实汇率调整有预期目标。由于汇率调整是一个过程，不可能一次到位，而是逐渐地、有弹性地调整到相对均衡水平。

二、我国汇率政策的调整机制分析

（一）汇率调整的一般效应

一般而言，汇率通常是通过对出口部门、进口替代部门和非贸易部门的影响作用于资源配置的。当经济中存在着汇率定值过高的情况时，将会直接影响到贸易商品和非贸易商品的相对价格，使进口商品的相对价格变得更便宜，从而引起进口需求的增加。由于相对价格偏向于进口产品，则减少了出口和进口替代部门的生产。进口的增加和出口的减少最终将导致国际收支赤字的增加。在这种情况下，改善国际收支状况的途径之一是通过汇率调整使实际汇率上升，改善国际收支不平衡状况。在正常的情况下，货币贬值可以提高进口商品的相对价格，使进口需求相应地减少。这样，既可激励进口替代工业扩大生产，直到它的边际成本等于新的进口商品的相对价格，也可以刺激出口工业增加出口供给，直到它的边际成本等于新的出口商品的相对价格。对于非贸易部门，由于贸易商品的相对价格的提高，供给将会从非贸易商品转移到贸易商品，需求则从贸易商品转移到非贸易商品，从而达到汇率政策调整的预期目标

图22-2

在图22-2中，曲线Sx为本国外汇供给曲线，Dm为本国外汇需求曲线。当实际汇率水平为4元人民币时（1美元兑换4元人民币），本国外汇供给小于外汇需求，则存在着贸易赤字，贸易额缺口为CD；当实际外汇汇率上升到8元时，则本国外汇供给大于外汇需求，存在着贸易盈余，贸易盈余额为AB。只有当实际汇率调整到均衡水平E*时，外汇供给等于外汇需求，贸易平衡得以实现。

可见，汇率政策通过调节实际汇率，可以起到刺激出口部门、进口替代部门以及国内工业部门扩大生产，从而使经济增长得以恢复，国际收支得到平衡。但是，值得注意的问题是，这种政策效应是以潜在的通货膨胀压力为代价的。需求从贸易商品转移到非贸易商品，扩大了国内总需求，会引起国内价格水平的上升。供给从非贸易商品转移到贸易商品（假定总供给量是一定的），也会减少国内总供给，进而扩大了国内的需求缺口。国内价格上涨可能会引起国内工资水平的提高。如果工资变动是与价格变动同向调整，那么就有可能加剧国内价格水平的上升。而且货币供给是政府财政赤字的一个函数，如果经济中存在着政府财政赤字，引起货币供给扩张，也会产生通货膨胀压力。如果货币贬值程度小于预期通货膨胀率，那么实际汇率高估的现象不但没有减少，反而是进一步高估，抵消了汇率政策的调节因素。所以，仅仅依靠汇率政策的调节是不够的，为了真正达到促进出口的目的，它还必须与其他宏观政策配合。

（二）汇率调整与宏观政策配合

在国内存在着总需求不稳定增长环境中的汇率调整，最为重要的是采取紧缩的财政和货币政策，以顶住国内需求的压力，使实际汇率发生预期的变化。紧缩的财政政策主要是削减政府、企业和个人的开支，以便把财政赤字控制到最低的程度。在个人的消费已是很低的情况下，压缩社会集团购买力和政府行政开支是问题的主要方面。同时，减少中央和地方政府以及企业的非生产性或效率不高的基建项目，也是调整的另一个主要方面。与紧缩的财政政策同步的应是紧缩的货币政策。通货膨胀最终是一种货币现象，如何有效地控制货币量，并运用利率的调节手段治理通货膨胀，是汇率政策能否有效的一个关键。但是，事物总是相辅相成的。当政府的财政赤字居高不下时，控制货币的供给量也只能是一句空话。只有当通货膨胀的压力得到充分抑制时，实际汇率才能够真正发生贬值。但是，财政和货币政策必须是充分紧缩性的，以避免非贸易商品的价格上涨而产生抵消作用。经济中常常出现的贬值而不能增加出口的一个关键性因素，就是政策不能有效地限制财政赤字和货币扩张。在采取治理国内通货膨胀的政策措施的同时，也采取了一些抵消作用的政策措施，结果无法保证汇率调整的实际效果，反而恶化了经济形势。

贸易政策的消极作用常常会起到抵消汇率政策的效应。比如货币贬值使进口商品的相对价格提高，如果同时也提高进口商品的保护性关税，会使进口商品的相对价格进一步提高，进而加重了国内通货膨胀压力。可见，关税也可以看作是汇率调整的辅助工具。只有在汇率政策与贸易政策以及紧缩的财政、货币政策的密切配合下，来共同治理国内的通货膨胀压力，才能保证汇率调整真正促进出口增加的目的。仅仅是单项运作，最终会被其他政策的消极作用抵消。

（三）世界价格水平变动对实际汇率的影响

自从世界经济进入20世纪80年代以来，西方工业国作为一个集团成功地执行了一个反通货膨胀的货币政策，使通货膨胀率从1980年的9．4%降至1987年的2．9%。同一时期，美国的平均年通货膨胀率也降至4．4%。从1981年末到1985年初，美元对其他主要货币实际升值35%。1985年9月，西方五国达成“广场旅馆协议”，决定联合干预使美元贬值。到1987年底，按不变价格计算，美元的实际价值从1985年的水平贬值了34%。上述变化对于实行盯住美元汇率的国家而言，也使它们的有效汇率（贸易加权的汇率指数）和进出口商品的本国货币价格发生相应的变化。在某种程度上说，这意味着它们的汇率主要是根据盯住的那个国家的国际收支状况密切相关的一些因素作出反应。在同一时期内，我国的通货膨胀率也从1981年的2．5%上升到1987年的9．5%（见表22-4）。

表22-4

注：ER为汇率；ER*为名义有效汇率（贸易加权的汇率）；M为狭义货币指数；CP为消费物价指数；TR为贸易总额；X为出口总额；M*为进口总额；T为贸易差额。
资料来源：IMF，《国际金融统计》以及《中国统计年鉴》。(www.chuimin.cn)

从表22-4中可以看到，从1981～1987年，人民币汇率持续贬值。但是，人民币的实际贬值不仅取决于人民币汇率的作用，而且取决于财政和货币政策、其他名义总量的变动、国际收支的不平衡、通货膨胀差距、国际竞争的相对地位和外汇管制等因素。1984年以前，我国经济处于调整时期，财政和货币政策相对紧缩，使财政赤字从1979年的170．6亿元下降到1984年的44．5亿元。国内消费物价指数一直保持在一个低水平，并低于同期的美国消费物价指数。这个通货膨胀差量实际上调低了人民币的实际汇率。虽然同期美元的持续升值对我国的贸易和国际收支造成不利影响，但人民币汇率的不断贬值部分地抵消了这种不利影响。即使是黑市汇率，在这一时期也是相对稳定的。国际收支状况除1984年赤字为12．7亿美元以外，其他年份均为盈余或持平。但是从1985年以来，美元大幅度贬值，也使盯住美元的人民币汇率相应地发生贬值效应。从理论上讲，这为中国扩大出口、国际收支经常项目得到某种改善提供了机会。但是，1985年我国进口的增加幅度远远超过了出口，从而使国际收支的经常项目出现了巨额赤字。其根本原因在于：

1．1984年以来，我国经济高速增长以及扩张型的财政、货币政策，导致国内总需求膨胀和总需求与总供给的严重失衡，促使了国内物价水平的普遍上涨。当国内价格水平高于国外价格水平时，人民币汇率持续定值过高就不可避免了，从而抵消了人民币和美元贬值带来的好处。当非贸易商品价格高于贸易商品价格时，资源的移动也会从出口部门转移到进口替代部门和国内生产部门，从而影响到出口的扩大。出口企业中普遍存在的外销不如内销、出口愈多亏损愈大的现象，只是上述情形的一个结果。

2．国内的价格、工资、利率、汇率等名义总量的失调或调整不当，也会加剧国内价格水平的上升，因为通货膨胀本质上是对不同的名义总量的价格水平的调节程度。这种调节或者产生于经济的内部机制，或者产生于政策或改革设计。任何两个总量之间的不同步，都会导致它们相对数量的剧烈波动，进而影响到现实经济。比如价格改革，从有效地实施的国内价格控制到放松价格控制，必然会引起部分商品的价格上涨。当价格上涨以后，如果汇率没有盯住通货膨胀率及时地加以调整，人民币定值过高必然引起经常项目的失衡和外汇储备减少。可见，名义总量的不协调调整，抵消了人民币和美元贬值带来的好处，进而使进口增加，出口减少，增加了国际收支经常项目的不均衡。

3．当人民币汇率下调时，进口商品的相对价格上升，应当减少进口的数量。但是，在国内经济持续扩张时，引致性进口也将持续增加。当宏观经济政策调整不足以抑制总需求不稳定性增长时，国内物价总水平上涨与汇率调整交织在一起，使汇率调整的目的难以实现。此外，我国进口商品结构中，80%以上是工业制成品，其中相当一部分是进口投入物。这些进口投入物具有进口刚性的特点，在短时期内很难降下来。但是，如果汇率调整能够达到预期实际水平，非必需性进口应当受到抑制。同时，当进口的相对价格提高时，会促进国内替代工业的发展。但进口替代工业要真正做到替代进口，还需要一定时间进行资源转移和结构调整。出口部门也是如此。可见，汇率变动会相当快地影响到一国的贸易条件，而资源移动到进口替代和出口部门却是相对地滞后。这种时间的不对称性使贸易项目在初始阶段会恶化（因为用人民币计价的进口价格比人民币计价的出口价格上涨得快得多），经过一定时间后，完成了部门和结构调整，进口增长率才开始下降，出口增长率则开始上升，国际收支的经常项目才可能有所改善。这种变动轨迹产生了J曲线，见图22-3。因此，在汇率调整的初始阶段，它要求：①宏观政策有效配合，以防止短期内外部经济恶化交织抵消了汇率在调整产品和资源结构的作用。②在汇率调整时，采取适应性贸易政策工具配合，以有利于贸易对汇率调整作适应性反应。③生产结构作相应的调整，按照动态比较利益原则促进本国相对优势产品出口，而不是促进本国在国际市场上属于相对劣势产品的出口，以实现汇率调整促进出口的目的。④在出口增长过程中，采取扶持性税收、利率、信贷和资金政策的配合，鼓励高效率、高附加价值和高级工业制成品参与国际竞争，以有利于今后出口产品结构的转换。

图23-3

国外有人研究了印度等7国在1973～1978年间的汇率政策，得出这样的结论：①国内高通货膨胀率的国家将它们的货币盯住美元，而低通货膨胀率的国家则采用一种管理浮动汇率。②前者即使在国内外通货膨胀率差距很大的情况下，也不愿调整汇率，结果是实际汇率过高；后者是实际汇率过低。③前者因贸易商品相对价格的恶化，导致总需求向贸易商品移动（进口），总供给向非贸易商品移动（国内生产和销售），从而使国际收支状况恶化；后者贸易商品的相对价格得以改善，从而改善了国际收支状况。^[2]这项比较研究的结论是很具有启发意义的。

三、多级汇率制度与外汇留成

长期以来，我国一直执行的是严格的外汇管制体制。在对外开放以前，外汇管理是采取计划手段集中管理、统收统支、统一分配的方式，把紧缺的外汇使用于国家重点经济建设。自1979年以来出现了外汇留成制度。并且在1981～1984年曾经开展外汇调剂业务，形成贸易外汇内部结算价和非贸易外汇银行牌价的双重汇率。但是，1985～1986年又恢复了单一汇率。近几年，随着外汇留成增加，外汇管理改革和外汇调剂市场业务的展开，在国家官方汇率以外，又形成了一个外汇额度调剂汇率。目前，全国已有39个外汇调剂中心，仅1988年一年的外汇业务调剂量就达63亿美元，占同期留成外汇总额的三分之一。外汇调剂汇率得到国家批准和承认。此外，我国还有一个形式上非法，但客观上存在着的黑市汇率。为了对我国汇率调整机制作更全面更客观的研究，我们同时研究这三种汇率并存的状况。

（一）多级汇率制度存在的原因和问题

事实上，目前我国经济中存在着三级汇率制度：官方汇率EG、企业调剂汇率EF和黑市汇率EI。三级汇率的关系为EI＞EF＞EG。比如EG= $1：￥5；EF=$1：￥6；EI=$1：￥7。

一般而言，不同的汇率意味着货币的不同稀缺程度，存在着不同的价格和使用价值以及不同的市场层次。在市场上，有不同的价格，可以看作是国内资源的不同使用途径的经济信号是不相同的。最简单和最清晰的价格信号是市场汇率。而市场汇率的形成，在很大程度上取决于外汇市场的形成、发育和完善。目前，我国不存在统一的外汇市场。官方汇率存在的基础是行政垄断，还不是一种完全意义上的市场垄断。在行政垄断下，银行和金融机构不具有相对独立性地位，因此被排除到外汇交易活动以外，虽然企业调剂汇率的决定基础是外汇调剂市场，并且调剂汇率由市场供求决定。但是，参与外汇调剂的仅仅是代表外汇使用权的外汇额度，而不是真正意义上的外汇。而且，进入外汇调剂市场的企业必须受到外汇额度和用汇指标等一系列限制。所以，外汇调剂市场实际上仍是一个垄断竞争下的外汇市场。黑市汇率决定的基础是地下市场外汇供求关系。当人们无法从官方渠道和外汇调剂渠道得到所需外汇时，往往求助于地下外汇市场。这个市场具有分散和交易金额较小的特点，但却是一个相对自由的市场。以目前外汇交易量来看，中央和地方集中统筹的外汇资金占统治地位。因此，官方汇率对我国外汇供给与外汇需求起作主导和决定作用。其次，企业调剂市场起着企业用汇补充和交流作用。地下外汇市场交易金额较小，但汇率变动更富有弹性。

在目前情况下，最能够反映外汇稀缺程度的可能是黑市汇率。假设外汇市场放开，通过供求关系的波动最后形成的市场均衡汇率可能会最接近于黑市汇率，虽然它也存在着一定的扭曲（非法性、信息不完全以及投机性使它不可能有完全竞争的条件）。企业调剂汇率可以看作是不完全竞争市场的汇率，因为它还受到一定的外部干预，但企业调剂汇率目前已很接近于市场汇率。官方汇率则完全是垄断市场汇率。由于涉及太多的干扰因素和利益关系，它的调整很少能够灵敏反映现实经济的变动。由于多级汇率的存在，必然会形成不同的经济机制和利益关系，其中包括“寻租”现象。

经济中存在着多级汇率可能有以下原因：①通货膨胀的差异等多种因素促使官方汇率定值过高，导致国际收支出现巨额赤字。然而，采取货币贬值等措施可能会加剧国内的通货膨胀环境，抵消实际汇率的调整。所以，多级汇率是改善贸易平衡的一种选择。②减少外部经济环境变动带来的经济不稳定。如世界性经济萧条、石油价格波动、主要发达国家的经济不稳定等因素对进出口价格比率的影响。③通过优惠汇率扶持和保护本国的主导工业、新兴工业和进口替代工业。通过级差汇率促使其他企业更经济地使用稀缺的外汇资源，也是多级汇率存在的原因之一。④多级汇率制度是汇率机制调整的一个过渡性阶段。当官方汇率逐渐调整到相对均衡水平时，多级汇率制也就会逐渐地过渡到单一汇率制。

但是，多级汇率也存在许多问题：①这种国际收支的改善仅发生在净外汇收入的增加，即资源可以转移到出口部门，并减少低效率部门的投入。而资源在部门间的转移和流动是对相对价格的反应，如果存在着严重的价格扭曲，将会降低总产出水平增量和外汇收入总量。②多种汇率带来的对贸易部门和进口替代部门的补贴的增加，必须通过国内税收和财政赤字加以弥补。考察其正效应和负效应需要作比较细致的分析。③用多级汇率扶助国内主导工业、新兴工业，也许采用其他的政策工具更好，如关税减免，生产补贴和其他汇率调整政策。

（二）多级汇率制度的调整机制

在图22-4中，EI、EF和EG分别代表黑市汇率、企业调剂汇率和官方汇率，SX代表国内外汇供给曲线，Dm代表国内外汇需求曲线。假定国外供给和国外需求有充分弹性，汇率调整定义为汇率上升代表人民币贬值，汇率下降代表人民币升值。

图22-4

图22-4表明，按官方汇率EG，外汇供给为Oa，外汇需求为Ob。

外汇需求大于外汇供给，外汇缺口为ab。从宏观经济角度来看，持续的外汇供给小于外汇需求，将对汇率产生向上的压力，即迫使定值过高的汇率下调以鼓励外汇供给增加，减少外汇需求压力。因为对出口商品和进口替代商品而言，相对价格偏低将失去扩大出口和进口替代的动力。如果要保持外汇平衡，则外汇需求必须降到点a，降低了整个贸易数量。而通过借入外债的方式弥合外汇缺口ab，则会给未来外汇平衡造成潜在危机。

正因为官方汇率的反出口倾向，为了调整生产者之间的利益关系，在官方汇率不变动的条件下，允许出现第二级汇率——企业调剂汇率EF。调剂汇率根据外汇供求关系决定外汇供给得到更大的刺激和收益，使外汇需求受到更大的抑制。在这个汇率水平下，外汇供给上升到Oc，外汇需求下降到Od，外汇缺口为cd。对生产者而言，增加出口带来的净收益为acg。但是在以上两种汇率水平下，外汇需求仍大于外汇供给，说明汇率调整仍未达到均衡市场水平。

在黑市汇率水平EI条件下，外汇意愿供给大于外汇意愿需求，使黑市汇率高于市场均衡汇率水平。

假定开放外汇市场并加强外汇市场管理，使汇率调整到有限的市场均衡汇率E*的水平上，外汇供给增加到OE，与外汇需求持平，使外汇供求恢复均衡水平。因此，市场均衡汇率可以看作是初始状态下的影子价格。目前，许多单位和个人在外汇兑换时均是以市场影子汇率为参照系数计价的，就是企业调剂汇率的计价也是如此。只是这个市场影子汇率在很大程度上取决于黑市汇率和人们预期汇率之间的选择。人们在研究官方汇率调整时，也是参照修正后的市场影子汇率。比如人们武断地假定某个时期市场影子汇率是在EI和EF之间的区域内浮动。然而，确定现实汇率的调整方向是逐步地趋于这个区域里的某一个汇率水平，然后根据国内外各种因素的变动逐渐地加以调整。

（三）多级汇率制度的供给条件比较

在图22-5中，OⅡ为国外供给条件曲线（OFFERCURVE），OIG、OIF、OI*分别代表在不同汇率制度条件下国内供给条件曲线（下标G为官方汇率，F为企业调剂汇率，*为市场汇率）；UG、UF、UI分别代表不同汇率下的贸易无差异曲线，贸易无差异曲线愈是偏向右上角，其效用水平和社会福利水平愈高；OT为无贸易曲线，在OT以下的区间交易条件恶化，也就不会有贸易的发生。

图22-5

当国外供给条件曲线OⅡ（假定为已知，所以是一条直线）与国内供给条件曲线OI相交时，就达到贸易平衡点。通过比较点EG、EF、E*可以得知，官方汇率下的贸易水平最低，企业调剂汇率下的贸易水平居中，市场汇率下的贸易水平为最高。通过比较三条不同的贸易无差异曲线UG、UF和U*，也可以得出这样的结论，即官方汇率下的贸易收益和社会福利水平最低，市场汇率的贸易收益和社会福利水平最高，企业调剂汇率的贸易收益和社会福利水平居于两者之间。由此也可以得出：单一的官方汇率比多级汇率制有更低的贸易水平和社会福利效应；单一的市场汇率比多级汇率制有更高的贸易水平和社会福利效应。当宏观经济环境允许汇率进行调整时，汇率调整的方向应当是趋近于市场的均衡汇率，这里讨论的是汇率实际值的调整。

（四）外汇留成的刺激机制

外汇留成实质上是官方汇率的一个调整项目。根据实际测算，目前外贸部门全行业平均创汇成本高于按官方汇率兑换到的创汇收益。而且由于国内原材料和中间投入品的价格不断上涨，使创汇的成本—收益偏离不断扩大，由此产生了经济中的强反出口倾向。

在传统经济体制下，外贸部门采用的是典型的统购统销。外贸企业与国际市场完全隔离，外贸企业既不承担经营风险和亏损，也不享受外贸收益和利益，也就失去了改善效率、降低成本、技术创新、扩大出口的动力。在新体制下，开始试行外贸代理制，给企业较多的经营空间。但是，这项改革是在内外部宏观经济环境恶化的条件下实行的。为了在一定程度上纠正官方汇率的反出口偏差，外汇留成就成为一种补偿手段。

对于计划者而言，这是一种汇率调整中风险较小的选择。如果直接调低汇率，可能会产生加剧通货膨胀的连锁反应；如果不给予生产者更多的贸易收益，生产者就会失去扩大出口的动力，于是就把生产者创造的外汇收入中的一定比例返还给生产者。

对于生产者而言，外汇留成使他们可以得到外汇收益中的一部分。他们可以用来购买进口的资产、物品扩大生产能力，以提高未来竞争力。生产者也可以把留成外汇按企业调剂汇率提供给其他生产者，得到的收益部分用来弥补成本缺口，部分用来改善消费，部分用于企业储备。由于外汇和进口物品在市场上的稀缺性，不排除外贸企业用外汇或进口商品进行互惠交换或倒卖的行为。

上述分析说明，对外开放中的汇率调整政策对改善国际收支状况、促进贸易增长和长期经济稳定增长有着至关重要的作用。而且，随着我国经济改革和对外开放的深化，汇率政策的作用将会更明显地表现出来。但是，汇率政策作为相对价格调整机制，在很大程度上取决于贸易企业和非贸易企业对政策调整的反应程度和适应能力，取决于体制和宏观调控机制的有效配合，取决于汇率政策工具的弹性运用，以避免汇率调整的不稳定机制，使汇率调整真正能够逐渐地纠正、均衡实际汇率与现实汇率之间的偏差，达到促进贸易成长和经济增长的目的。

第三节　对外开放中的外汇储备管理政策

外汇储备政策主要是通过外汇储备变化起到预防外部冲击、调节内外部经济失衡和促进经济增长的目的。在传统封闭经济体制下，由于与外部经济隔绝，外汇储备的调节作用很小。自从实行对外开放以来，随着贸易和外部经济联系的发展，外汇储备管理政策也越来越发挥着更大的调节作用。

一、对外开放以来的外汇储备变化

外汇储备主要是通过一定规模有保证的对外支付能力抵御外来经济冲击，恢复内外部经济收支平衡，对经济稳定增长起到外部经济缓冲器的作用。在我国总供求矛盾和外汇短缺缺口长期存在的条件下，保持一个合理规模的外汇储备是至关重要的。如果外汇储备超过了合理规模界限，经济发展所需要的资金和资源不足以及外汇供给不足的压力就会加剧，从而使持有外汇储备的机会成本过高；而外汇储备低于合理规模界限则会因平衡国际收支，保证对外支付能力不足而无法应付未来经济不稳定性增长和外汇支付困难所带来的不确定性风险因素，从而对长期经济增长和对外开放产生极为不利的影响。

对外开放以来，我国外汇储备曾发生过几次波动。表22-5所提供的数据表明，1977年我国外汇储备—进口比率为32．5%，外汇储备相当近4个月的进口额，贸易顺差为3．8亿美元。1978～1980年进口高峰期出现的连年贸易赤字导致1978年外汇储备减少。虽然1979年和1980年外汇储备有所增加，但是，这是采取国家外债净流入增加的形式来弥补支付差额的结果。1981～1983年，我国外汇储备额、外汇储备—进口比率持续上升。这是由于1981～1983年贸易项目持续顺差，不但增加了外汇储备，而且提前偿还了外债。到1983年，我国外汇储备—进口比率达到了对外开放以来的最高水平，为67．1%，相当于8个月的进口额。此时，国内不少人认为，我国是一个外汇和发展资金严重短缺的国家，保持如此之高的外汇储备是极不合理的现象。由此提出，目前许多国家保有的外汇储备不仅低于3个月，而且低于2个月的进口额。我国实际保有的外汇储备应当保持在1个月或五六个星期的进口额度水平上，剩余部分可作为经济建设资金。^[3]无可否认，这种观点对当时的决策产生巨大影响，从而形成了1984年以后的第二次进口高峰。当然，1984年以来的进口高峰除外部因素外，国内经济持续扩张的对外联动机制也是引起进口剧增的主要原因之一。到1985年，我国贸易赤字达149亿美元之巨。表22-1中的数据表明，1985年长期资金净流入达67亿美元，短期资金净流入达22．7亿美元。同时，外汇储备也急剧减少，其中国家外汇库存从1984年的82．2亿美元下降到1985年的26．44亿美元。1985年我国外汇储备—进口比率下降到28．2%，外汇储备相当于三四个月的进口额。到1986年，外汇储备—进口比率继续下降到24．5%，外汇储备相当于不到3个月的进口额，整个外汇储备和国际收支状况急剧恶化，并且外债净增加额加速增长，使未来的对外支付负担明显加重。1987年调整的初步效应使情况有所好转。但是，1988年以后，情况又开始恶化。

表22-5　　　　我国外汇储备变化

注：国家外债净差额=当年外债借入额-当年还本付息额。
资料来源：根据《中国统计年鉴》（1989），《中国金融统计》（1952～1987）有关资料计算。

二、保持外汇合理储备规模的依据

现在的问题是，应当保持什么样规模的外汇储备才是合理的？一些同志认为，我国实行贸易管制，政府和金融机构的信誉较好，对外筹资比较容易，外汇储备可以相对低些，比如可以保持在低于20%的外汇储备—进口比率或相当于不足2个月的进口额上。但是，1985年和1986年我国外汇储备—进口比率分别为28．2%和24．5%，相当于3．4个月和2．9个月进口额时就已经暴露了国际支付和外汇储备的潜在危机。目前，仍有许多同志持类似的观点，其理由是要保持经济高速增长，就相应地带动进口增长，从而使经济承受很强的外汇需求压力。在外汇极为短缺的情况下，保持高水平外汇储备则将是不适宜的了。但是，从另一个侧面来看，正因为我国经济体制具有很强的内在的高速增长冲动，经济高速增长带动进口增长加速而出口增长滞后，使经济承受很大的风险。一旦国际环境发生突发性事件，或本国内部和外部经济持续失衡的局面恶化，或未来外债偿付高峰期所需要的大量外汇支付等潜在的危机因素发生，较低水平的外汇储备水平很难起到应有的调节作用。

我们认为，确定外汇储备的合理规模，主要取决于三个方面的因素：一是取决于未来国内经济状况的预期；二是取决于外部经济活动的未来预期和反应速度；三是取决于外汇储备的调整速度。

1．长期以来，我国经济的基本特征是高强度的周期性不稳定波动。总需求持续大于总供给的供求缺口，生产结构性失衡的结构“瓶颈”，以及经济的逐步开放等因素，都意味着内外部经济非均衡增长可能是今后一个时期的特征。在今后的一个时期内，对外汇需求的压力会持续增长，从而使出口增长难以满足外汇需求增长的需要。如果不能保证一定规模的外汇储备和对外支付能力，一旦内部或外部发生持续的不稳定性冲击，外汇储备不足使外部缓冲器机制效应明显地减弱，将使经济发生不稳定性波动，从而对经济增长和对外开放产生不利影响。在这个基本判断下，我们认为保持一个比较高的外汇储备规模是适宜的。

2．在上述基本判断下，我国外汇需求持续大于外汇供给的状况不可能在短期内得以改变。如果不保持一个比较高的外汇储备规模，一旦国际市场环境发生不利于我国出口增长的变化，那么对外支付困难就可能成为外债偿还能力和经济增长的限制。因此，外汇储备的调节作用在于，在出口经济增长较快的时期相应地增加外汇储备，在经济陷入困难的时期动用外汇储备加以缓解，使之真正成为内外部经济平衡的缓冲机制。1985年外汇储备潜在危机表明，我国经济内部潜在着巨大的外汇需求冲动，只要放松对贸易、信贷和外汇的管理，这种潜在的需求压力释放出来，就会形成内生因素引发的冲击，使外汇储备承受着巨大压力。而且，一旦内生因素和外部冲击交织在一起时，在我国目前的适应性政策反应机制不完善和经济运行机制处于转换过程中，这种交织发生的不稳定性冲击对经济稳定增长的破坏将更大。因此，保持一个较高水平的外汇储备规模是适宜的。

3．我国的外汇储备调整速度相对呆滞，由此也需要一个相对大的外汇储备。目前，人们以许多国家外汇储备—进口比率低于20%，或者低于2个月的进口额作为降低我国外汇储备的理由。但是，我们应当看到，外汇储备—进口比率低于20%而不会产生对外支付困难的国家大多是发达的工业国家。从理论上讲，如果一个国家实行的是自由浮动汇率和具有保证的借债能力，它的外汇储备—进口比率可以保持在非常低的水平。然而，对于我国来说，由于采取固定汇率政策并且汇率调整相对呆滞，进口结构具有某种刚性特征，出口结构具有低供给弹性和外部需求弹性，外债借入负担已经相对沉重，外汇储备调整速度是相对缓慢的，因此，需要一个相对大的外汇储备作为今后对外支付能力的保证系统。

三、确定合理的外汇储备规模和调整机制

我们认为，在我国工业化发展、经济体制改革和对外开放处于初始阶段时，保持一个相对大的合理的外汇储备水平是适宜的。这个合理的外汇储备规模，上限为外汇储备—进口比率即40%，相当于5个月的进口额；下限为外汇储备—进口比率即25%，相当于3个月的进口额。随着我国工业化发展进程中出口部门和进口替代部门逐渐成长，对外竞争力增强，出口结构从初级产品和初级工业制成品向高级工业制成品的结构转换，国内的宏观调控机制和微观运行机制逐渐地向完善和正常化发展，以及对外部和内部经济不稳定增长的调整和反应能力的增强，外汇储备规模才有可能逐渐减少。

图22-6

图22-6说明了在我国经济发展和对外开放的过程中，外汇储备的合理界限：在外汇储备—进口比率为25%～40%的区间内。当国内经济波动和对外支付压力较大的时期，外汇储备合理规模应接近于上限。当经济增长和出口增长较快的时期增加外汇储备，而不是同步增加进口，使经济增长和进口增长加速过程具有一个减速的稳定性缓冲机制。当经济增长、出口增长和对外支付处于非均衡变动时期，则动用外汇储备弥补内外部经济失衡缺口，支持经济总量和结构性调整，使经济失衡恢复到一个相对均衡的水平。当经济增长进入一个相对稳定和持续的发展形态，出口购买力明显地得以改善，并且经济中抵御不确定性变动风险的能力得到增强时，外汇储备规模可以逐渐接近下限。

图22-7

图22-7说明了1977～1987年我国外汇储备—进口比率的实际变化情况。很明显，1977年外汇储备—进口比率在我们确定的合理区间内，为32．5%，接近于上限。1978～1981年这个比率均低于合理区间的下限，反映经济扩张和进口高峰时期迫使外汇储备急剧下降，从而使内外部经济潜在危机因素加剧，不得不在以后几年进行经济调整和收缩。但是，调整和收缩的结果是使外汇储备—进口比率大大高于合理区间的上限，从而使外汇储备增长走向另一个极端。1984～1986年的再次经济扩张和进口高峰也又一次导致外汇储备剧烈下降。但是，这次调整和收缩时期很短，很快为新的扩张所代替。从形式上看，1985年外汇储备—进口比率仍在合理区间内，为28．2%，接近于合理区间下限。但是，这一现象背后包括两个补充性因素：一是外汇储备—进口比率1983～1985年的降幅为58%，^[4]说明外汇储备—进口比率由于经济扩张和进口高峰而产生急剧下降，波动强度远大于合理区间上限和下限的规定性。二是1985年国家外汇储备从1983年的89．01亿美元下降到26．44亿美元，降幅为70%。同期，中国银行外汇结存从1983年的54．41亿美元上升为92．69亿美元。两者综合起来使外汇储备下降幅度减少。然而，据有的同志分析，中国银行外汇结存变动并不能反映外汇储备的真实变动，比如世界银行贷款和联合国农业融资是用于长期开发项目，并不代表真实外汇储备的变动和实际外汇支付能力。^[5]

上述分析说明，确定一个合理的外汇储备规模和发挥外汇储备调节机制，主要取决于我国的汇率制度、贸易结构和供求弹性、外债借入和偿还能力，以及外汇储备目标和调整速度。在目前条件下，确定一个合理的外汇储备区间并适应性地加以调整，是实现内外部经济稳定增长的基本保证之一。

第四节　对外开放中的外债管理政策

自从实行对外开放以来，我国经济生活中的一个根本性的变化是引入和利用外资来弥合我国发展资金不足和外汇不足的“瓶颈”制约，以促进我国的经济增长。但是，外资引入后带来的新的经济问题是如何有效地利用和管理借入的国外资金。这既要保证国外资金流入的加速经济增长和弥合缺口的正效应，又要防止国外资金流入的利用不当或管理不善所造成的不确定性风险因素和债务潜在危机的发生。这些是外债管理所要研究的问题。

一、外债的缺口弥合机制

（一）外债缺口弥合的途径

在开放条件下的总供求分析中，我们已经讨论了经济增长过程中的基本缺口因素。在内外部经济非均衡变动的条件下，借入外债以弥合基本缺口因素是解决经济稳定和增长的主要途径之一。

表22-6　　　　　　　基本经济缺口与外债弥合机制

从表22-6的项目可以看出，无论在经济中出现短期性还是长期性缺口约束时，都可以通过净外债增加的方式加以弥合，以增加本国的外汇供给、储蓄供给和公共部门供给，实现内外部经济的基本平衡，以保证经济的稳定增长。在不同时期的现实经济中，基本缺口约束是不同的。有时主要表现为外汇缺口，即进口结构中不可替代性产品有很高的相对集中度，从而使具有刚性特征的进口增长超过了外汇实际支付能力；有时主要表现为储蓄缺口，即国内总供求关系持续失衡，迫使增加进口以弥合总供求缺口；有时主要表现为公共部门缺口，即持续性财政赤字导致国内经济的不稳定增长压力而引入国外资金加以弥合；有时则几个缺口交织发生，从而形成内外部经济的全面失衡。

（二）外债增长的基本限制性条件

在一般意义上说，债务—出口比率、债务—产出比率和债务—税收比率形成了外债增长的基本限制性条件。如果出口增长率、收入增长率和税收增长率持续地大于外债利率水平，那么，外债累积增长效应有相应的外汇支付能力和国内总产出能力增长作为保证，未来的外债还本付息一般不会发生大的问题。反之，就可能会发生外债偿还困难，由此延缓经济增长速度。外债增长的基本限制性条件可以表述为下列关系式：

式中：r为外债利率；TB为贸易平衡项目；D为外债存量。TB＞0说明贸易盈余，TB＜0说明贸易赤字。

如果公式（14）的右端小于左端，则说明该国依靠本国资源无法在未来偿还债务。如果右端大于或等于左端，则说明该国的净外汇供给额增长率大于外债增长率，今后不会发生外债偿还困难。从此公式我们可以看出，有保证的外债偿还能力在很大程度上取决于出口增长率与利率的比较。假定出口增长率大于利率，那么在动态增长过程中，公式的右端将持续大于左端，从而使实际外债偿还不会发生困难；反之，债务状况就会恶化。

如果我们假定Q为产出增长率，那么可以得到另一个限制性条件：

上式说明，如果一个国家产出增长率Q持续大于利率r（Q＞r），那么公式的右端将大于左端，外债负担就不会成为经济增长的约束条件。但是，如果该国产出增长率Q＜r，那么外债利息支付就会发生困难，必须采取借新债还旧债的方式把债务负担推至未来。但外债本金和利息累积会使外债成为经济增长的约束，从而陷入债务偿还困难。如果国际资金市场发生紧缩性限制，那么，采取借新债还旧债的滚动效应将会中断，从而使外债偿还困难提前到来。

二、目前我国外债变化状况

（一）我国目前外债状况

由于我国国内外债统计资料较为缺乏，我们借助于国外提供的统计数据展开分析。表22-7提供的数据表明，1987年我国总外债存量为302亿美元，比1980年增长了6．7倍；1980～1987年，外债存量年增长率1982年为44．2%；1985～1987年均为30%以上。1987年总债务存量中，长期外债占78．3%，短期外债占18．9%，IMF贷款为2．8%。在长期债务中，1987年我国的总债务交付额为57．04亿美元，总债务偿还额为28．42亿美元，其中利息支付为10．69亿美元，本金偿还为17．74亿美元，外债净转移额为28．62亿美元。

如果要进一步了解我国目前外债状况，还要进一步分析外债的相对比率关系。在表22-8中，我们提供了有关数据：我国总外债存量与出口额相对比率1980年为22．2%，到1987年上升为75．0%；总外债存量与GNP的相对比率1980年为1．6%，1987年上升为10．4%；总债务偿付与出口额比率1980年为4．6%，而1987年为7．1%；国际储备与未偿付债务相对比率1980年为224．1%，而1987年下降到94．9%。从以上数据中可以清楚地看出我国的外债状况不容乐观，在短短的8年期间，我国的债务增长率、债务与出口比率、外债偿还额与出口比率的上升趋势是非常迅速的。

（二）我国外债状况分析

根据表22-7和表22-8中的有关数据我们编制了图22-8。根据国际通行的外债监控标准，一般认为一国债务承受能力有两条警戒线：一是债务率不高于100%；二是偿债率不高于20%。根据世界银行对45个发展中国家的债务调查，债务率超过100%的36个国家中，有25个国家发生了债务困难；偿债率超过20%的17个国家中，有15个国家发生了偿债危机。在图22-8中，1987年我国债务率为75%，偿债率为7．1%，均低于国际通行警戒线。

现在的问题是，对我国的债务状况能否持乐观的态度。我们认为，我国的外债形势不容乐观。这是因为，有保证的外债偿还能力主要取决于出口增长率，出口增长又主要取决于我国出口供给能力和外部经济环境变化，如果我们有效地采取出口鼓励政策和结构调整政策，出口生产能力将会得以改善；但是，根据国内外学者预测，90年代前期世界经济增长速度将会进一步减慢，并且潜伏着一场危机。对危机程度人们看法不一，但预期90年代前期危机的到来倒是较为普遍的。如果发生世界性经济衰退，无疑将会给我国出口增长带来不利影响，从而将会影响到我国的外债偿还能力。

表22-7　　　　　我国外债情况

注：（1）债务交付为贷款已执行部分。（2）债务偿还包括实际本金和利息偿还。（3）债务净流动是债务交付—本金偿还部分。（4）债务净转移是债务净流动—利息支付。
资料来源：世界银行：《世界债务统计》（1988～1989年）。

表22-8　　　　我国外债相对比率变动

注：未偿付债务包括未交付和已交付两部分。
资料来源：世界银行：《世界债务统计》（1988～1989年）。

图22-8

由于我国外债结构中长期债务占相当比重，到1992～1995年未偿还债务中大部分将进入偿还期，即进入偿债高峰期。此时，我国偿债率将会急剧上升。国内外学者对此作出各种不同的预测。乐观的预测是，如果我国加强外债管理并提高出口增长率，在90年代中期偿债率可保持在15%左右；中间状态的预测大致为20%左右；悲观的预测则是大大超过20%。总之，外债管理问题将在90年代成为我国经济的一个重要问题。对此，国际货币基金组织认为，我国已不是无债、轻债的国家，而是债务相当大的国家，并列入发展中国家中外债偿还已有困难的国家之列，^[6]可见我国外债问题的严重性。

三、外债管理政策

为了避免因外债偿还困难带来的强制性经济增长减速，采取有效的外债管理政策是必要的。

（一）强化外债管理

一个有效的外债管理政策主要取决于有效的外债管理机构和体制。目前我国外债管理的多头分散式体制已严重地削弱了我国外债宏观调控能力。实证研究说明，管理分散化是一些债务国陷入债务危机的原因之一。多头分散式外债管理往往使这些国家对自身债务实际压力了解甚少。这包括没有完全的债务记录，或未偿还债务统计不准确，或外债借入初始阶段的预测过于乐观，等等。因此，建立一个统一的有效的外债管理机构、统计和监测指标体系以及严格的管理制度是十分重要的。统一的权威性外债管理机构应当根据国家总体发展战略制定出外债战略，并确定中长期外债管理目标，评审外债申报项目，以及根据科学的外债监测指标对外债变化作出合理的预测和决策，以保证总体外债偿还和持续借入外债的能力。

（二）调整外债结构

外债结构调整主要是增加双边政府贷款和国际金融组织贷款，并对商业性贷款加以严格的借款条件和限额控制，从而使长期有保证官方债务与短期商业债务保持在一个合理的比例。尤其是在经济扩张、外汇需求压力大、有保证官方贷款不足的条件下，更应当加强对商业银行和其他非官方渠道债务的控制，以避免扩张时期吸收的商业性国外贷款比重过大造成利息风险和外债风险。要改善外债偿还期的安排，以避免中长期债务偿还期过于集中和短期债务比重过大造成偿债高峰。此外，还应当避免债权国过于集中和外汇风险，借入债务的货币种类和汇率应当尽可能紧密地与本国主要外汇收入流量相一致。

（三）有效率地利用外债资源

有效率地利用外债资源主要取决于外债使用成本与预期收益率的比较。如果外债收益大于成本，在国外金融资本供给充分弹性条件下应当适度增加借入外债。外资流向高经济效益的生产性项目、较高社会效益的基础设施项目以及贸易产品开发项目的比例应当保持在合理限度内，以有效地利用稀缺的外汇资源，保证未来外债偿还能力。一般而言，短期债务不应当使用于长期性开发项目，而应当使用长期低息贷款开发这些项目。

（四）制定弹性的外债管理政策

弹性的外债管理政策主要是对未来不确定性变动作出及时的适应性反应。比如，国际通常的偿债率警戒线为20%，在我国经济不稳定时期应确定为15%左右。但是，如果我们有效地采取了经济稳定性需求管理政策、结构调整性的供给管理政策，以及鼓励出口的贸易政策等改革和发展措施，那么我国偿债率警戒线可高于15%。反之，如果我国的不稳定波动状况得不到改善，那么偿债率警戒线将低于15%。弹性外债管理政策事实上承受着很大风险。如果我国经济变动趋势偏离了弹性外汇管理政策目标，那么外债偿还困难就可能会加剧。因此，外债管理政策应当与整个宏观调控机制和政策工具有效配合，以共同纠正经济中的偏差，把外债管理中的不确定性风险因素降低到最低限度。

【注释】

[1]参见许少强：《人民币汇率改革方案评析》，《国际金融导刊》1989年第6期。

[2]参见比简·B.阿盈戈夫利：《部分亚洲国家的汇率政策》，《金融与发展》，IMF/WB，1982年6月。

[3]参见《国家外汇的必要储备与合理应用》，载《关于中国外汇与外债问题的研究》，中国金融出版社1989年版。

[4]1983～1985年外汇储备—进口比率（R）的降幅计算公式为（R1983～R1985年）/R1983年。

[5]参见王令芬：《试析决定最适国际储备量的一般规律》，《国际金融研究》1989年第8期。

[6]参见丁剑平：《谈中国的偿债高峰》，《国际金融研究》1989年8月。