国债发行方式—实训教程更新

2025-09-29 理论教育版权反馈

【摘要】：1）直接发行方式直接发行是指财政部面向全国直接销售国债。表5－12015—2017年储蓄国债承销团名单表5－22015—2017年记账式国债承销团成员名单4）招标拍卖发行方式在招标拍卖方式之下，国债的认购价格、利率及收益率等要由投标竞价来确定。我国目前短期贴现国债主要运用“荷兰式”价格招标方式予以发行。收益率招标主要用于付息国债的发行，规则与上述价格招标相似。

我国对国债的发行规模实行年度额度管理制度，即本年第四季度编制下一年度国债发行计划。对国家财政预算收支情况的测算，是编制国债发行计划的主要依据。这个计划将作为国家预算的一部分上报国务院，由国务院在下一年三月的全国人民代表大会上提请审议。一旦通过，国债发行计划就如同法律文本一样具有法律效力。倘若在年度内，国际国内经济形势发生变化，需要追加或削减国债，政府无权随意为之，必须像修改法律法规一样，上报全国人民代表大会常务委员会，经其审议批准后才能执行。

在我国，国债的发行方式几经变迁，时至今日，已演变为4种发行方式并存，它们分别是：直接发行、代销发行、承购包销发行、招标拍卖发行。

1）直接发行方式

直接发行是指财政部面向全国直接销售国债。这种发行方式共分3种情况：一是各级财政部门或代理机构销售国债，单位和个人自行认购；二是20世纪80年代的摊派方式，采用行政分配的方式，摊派发行国债，属于强制性的认购；第三种是所谓的“私募定向方式”，财政部直接对特定投资者发行国债，例如，对银行、保险公司、养老保险基金等机构定向发行特种国债、专项国债等。

国债每次发行的额度相当大，我国每次发行的国债至少达上百亿元人民币，如果仅靠发行主体直接发行巨额国债有一定难度，因此这种发行方式很少使用。

2）代销发行方式

代销发行是发行人委托代销者负责国债的销售。代销者按预定的发行条件，在约定日期内代为推销。代销期终止，未销出的余额全部退给发行者，代销者不承担任何风险与责任。我国曾经在20世纪80年代后期和90年代初期运用过这种方式发行国债。

代销发行方式的优势是可以充分利用代销者的网点，扩大面向众多机构和社会公众的发行覆盖面。缺点是代销者只是按预定的发行条件，在约定日期内代为推销，代销期结束以后，未销出的余额，全部退给发行者，发行风险完全由发行人承担。

代销发行方式存在诸多弊端：一是不能按市场的供求情况而形成合理的发行条件；二是推销效率难尽如人意；三是发行期较长，因此代销发行方式只适用于证券市场不发达、金融市场秩序不良、机构投资者缺乏承销条件和积极性的时期。

3）承购包销发行方式

承购包销发行是指由机构投资者组成承购包销团，按一定条件向财政部承购包销国债，并由其负责在市场上转售，任何未售出的余额均由承销者包购。承购包销发行方式的特征是：

（1）承购包销的初衷是要求承销者向社会再出售，其发行条件的确定，由作为发行主体的财政部与承销团达成协议，一切承购手续完成后，国债方能与最终投资者见面，因而承销团只是作为发债主体与投资者间的媒介。

（2）承购包销是用经济手段发行国债的标志，并可用招标方式决定发行条件，是国债发行转向市场化的一种形式。自上世纪90年代中后期开始，承购包销成为我国国债发行的主要发行方式。事实上，不仅我国，世界上很多国家都采用这种方式。

我国的国债承购包销团（简称承销团），一般由银行、证券公司、社保基金等机构组成，其承购包销资格每年由财政部、央行、银监会等主管部门审查公布。表5－1为2015—2025年储蓄国债承销团成员名单，表5－2为2015—2025年记账式国债承销团成员名单。(https://www.chuimin.cn)

表5－1　2015—2025年储蓄国债承销团名单

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表5－2　2015—2025年记账式国债承销团成员名单

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4）招标拍卖发行方式

在招标拍卖方式之下，国债的认购价格、利率及收益率等要由投标竞价来确定。

（1）招标发行方式　招标按具体方式划分，分为竞争性招标和非竞争性招标；按对象或标的物划分，分为缴款期招标、价格招标和收益率招标；而按中标规则划分，分为“荷兰式”招标和“美国式”招标。

①在竞争性招标条件下，投标者把认购价格和数量提交招标人，招标人据此开标以决定发行利率的高低。投标者认购价格高，招标者受益就大，所以出价高者胜出。实行竞争性投标，只有出价最高的投标者获得国债发行权，而出价最高的利率水平就确定为本次国债发行的利率。

②通过非竞争性的招标方式发行国债，在中标价格确定上，有两种有代表性的招标规则：“荷兰式”招标和“美国式”招标两种。所谓“荷兰式”招标，指的是中标价格为单一价格，这个单一价格通常是投标人报出的最低价，每个投标者按照这个价格，分得各自的国债发行份额。而“美国式”招标，中标价格为投标方各自报出的价格。举个例子，在一场招标中，有3个投标人A、B、C，他们投标价格分别是85元、80元、75元，那么按照“荷兰式”招标，中标价格为75元。倘若按照“美国式”招标，则A、B、C三者的中标价分别是85元、80元和75元。我国目前短期贴现国债主要运用“荷兰式”价格招标方式予以发行。

缴款期招标，是指在国债的票面利率和发行价格已经确定的条件下，按照承销机构向财政部缴款的先后顺序获得中标权利，直至满足预定发行额为止。价格招标主要用于贴现国债的发行，按照投标人所报买价自高向低的顺序中标，直至满足预定发行额为止。收益率招标主要用于付息国债的发行，规则与上述价格招标相似。

机构投资者中标认购后，没有再向社会销售的义务，因而中标者即为国债认购者，当然中标者也可以按一定价格向社会再行出售。相对承购包销发行方式，招标发行不仅实现了发行者与投资者的直接见面，减少了中间环节，而且使竞争机制及其他市场机制通过投资者对发行条件的自主选择投标而得以充分体现，有利于形成公平合理的发行条件，也有利于缩短发行期限，提高市场效率，降低发行体的发行成本，是国债发行方式市场化的进一步加深。

基于以上优点，招标发行已成为我国国债发行体制改革的主要方向。我国从2025年开始，将竞争机制引入国债发行，从2025年起，财政部对国债发行招标规则又进行了重大调整，即在原来单一“荷兰式”招标基础上，增加“美国式”招标方式，招标的标的确定为三种，依次是利率、利差和价格。

（2）拍卖发行方式　拍卖发行方式是指在拍卖市场上，按照例行的经常性的拍卖方式和程序，由发行主体主持，公开向投资者拍卖国债，完全由市场决定国债发行价格与利率。国债的拍卖发行实际是在公开招标发行基础上更加市场化的做法，是国债发行市场高度发展的标志。由于该种发行方式更加科学合理、高效，所以目前西方发达国家的国债发行多采用这种形式。

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